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作为养猪行业龙头，在经历非洲猪瘟疫情带来的“超级猪周期”后，牧原股份似乎正在显现疲态。今年以来，不少媒体，专家质疑牧原股份利润好到难以理解，部分甚至直接认为牧原存在“财务造假”。然而仍有一部分券商高喊“看好”，声称牧原的自育仔猪是其高毛利的关键——不到半年，牧原股份就收获了30份券商研报。 ” 牧原股份的财务质疑风波仍在延续。 5月12日，牧原股份公告称，公司法定代表人兼董事长秦英林近日被证监会采取监管谈话措施。 同日，由于在牧原股份受到财务质疑、被深交所问询并要求核查说明的情况下，招商证券的两名保荐代表人仍向证监会提交了牧原股份启动发行可转债相关材料，并出具书面意见，表示牧原股份不存在影响发行上市和投资者判断的重大事项，因此上述两人也收到了监管“罚单”。据牧原股份此前披露的可转债文件，本次可转债的保荐机构正是招商证券。 值得一提的是，在2019年8月牧原股份启动的定增项目中，招商证券也曾担任保荐人(主承销商)。对此，老虎财经也曾在《券商研究员称牧原股份明年净利600亿！谁加重了我们菜篮子的负担！》、《违反国家“稳菜篮”导向的夸张判断必然失败》等文章中解读过二者存在的紧密联系。 事实上，不仅在资本运作上，牧原股份频频受到券商的“特殊关照”，在过去三年牧原股份市值飞速成长的过程中，一众券商对牧原的“一致看好”也成为重要的舆论推力。 1 券商“热捧”牧原股份，国信证券年内六次高喊“买入” 在牧原股份成长为“猪中茅台”的近三年中，券商共发布了近百篇研报，评级全部为“买入”或“增持”。 根据Choice数据不完全统计，2019共有9家券商发布了至少23份研报，其中有6份来自兴业证券，也是发布最多的一家。2020年，关注牧原股份的券商明显增加，至少18家券商合计发布了36份研报，西部证券发布数量居首，同样为6份。 今年以来，券商对牧原的关注度不减，不到半年时间相关研报数量已达30份，超过2019年全年水平。其中，国信证券年内已发布6篇关于牧原股份的研报，在前述统计中位列第一。 以年内发布数量最多的国信证券为例，今年以来，除了2月份，国信证券几乎每个月都会针对牧原股份发布一份研报，作者均为鲁家瑞。1月26日，即牧原股份发布2020年度业绩预告的次日，国信证券便迅速发布了点评，标题为“业绩预告强者恒强，2021年继续重点推荐”，毫不掩饰对牧原股份的看好。 然而，牛年春节假期过后，A股市场即阶段性见顶，作为行业龙头股的牧原股份更是被资金猛砸的重点对象之一，股价从130元/股一路回撤。不过，即便在回撤幅度超10%的情况下，国信证券依然发出“重点推荐”的号召。 3月9日，在对牧原股份2021年1-2月出栏数据的点评文章中，国信证券表示，“理性看待非洲猪瘟疫情抬头，养殖规模化加速利好牧原”，面对牧原商品猪售价走低的现实，国信证券则称，“预判均价还是略受非洲猪瘟疫情影响，但考虑到公司优异的管理，2021年业绩仍有望维持高增长”。 此后，国信证券又分别在4月和5月各发布了两篇研报。在4月16日的事件点评中，国信证券继续对牧原股份予以“重点推荐”，并在4月27日发布的深度研报以及5月6日的年报点评中给出了“147元-150元/股”的目标价。但是事与愿违，牧原股价不仅没有企稳上涨，反而在近日下跌中再创阶段性低点。 在5月8日发布的最新研报中，国信证券“老调重弹”，表示“考虑到公司2021年完全成本及单位超额收益有望继续超预期，继续重点推荐”。讽刺的是，截至5月13日收盘，牧原股份最新收盘价为98.5元/股，牛年以来跌幅超20%，距离国信证券此前给出的目标价下限似乎也越来越远。 当然，看好牧原股份的不只是国信证券一家，并且在不同的市场环境下，各券商还灵活地变换角度表达“看好”之情。 2019年，在非洲猪瘟持续对国内养猪企业造成影响之时，牧原股份便受到大批券商的高度关注，借助“量价齐升”的市场大势为其摇旗呐喊者不少。由于彼时猪价正处于上升通道，券商的“一致看好”之声也成为牧原股份股价起飞的助推器。 同年10月，招商证券农林牧渔团队在相关电话会议指出，牧原2020年净利看到600亿，市值看到3000亿。 2020年，商品猪售价出现波动、升降不定，无法再以“涨价”来捧牧原股份的券商们，开始集中火力对准“自繁自养模式”。此时，“低成本养猪”成为券商研报上牧原的最大优势。今年以来，猪价进入明显的下行通道，“以量补价”又成券商研报“热捧”牧原股份的重点。 尽管“看多不看空”是卖方行业公开的秘密，但是在后市不明朗以及个股已处高位的背景下，券商依然高喊“买入”，恐怕也会引起市场对其存在“吹票”行为的质疑。 2 十倍牛股的秘密：重资产模式“撞上”非洲猪瘟 回到牧原股份自身，过去三年里，无论是在业绩还是在市值上确实都获得了飞速成长。在其加速“膨胀”的背后，非洲猪瘟疫情带来的“超级猪周期”功不可没。 非洲猪瘟影响下，国内生猪产量骤减，供需失衡之下，直接导致猪肉价格一路上涨。2018年4月全国生猪外三元平均为10.33元/公斤，到了2020年2月最高已升至38.3元/公斤。于是，猪价开启近三年涨价潮，市场迎来了一个“超级猪周期”。 值得注意的是，非洲猪瘟疫情不仅推升了猪价，对国内生猪养殖的市场格局也造成了深远影响。 非洲猪瘟的爆发提高了散户养殖门槛，而规模化养殖模式此时优势尽显，牧原股份采取的恰恰是后者模式。公开资料显示，牧原股份的养殖模式是“自建自繁自养”的重资产模式，也就是牧原股份自建养猪场，自己饲养种猪，并完成培育、育肥仔猪等全部环节。 与之相反的是，另一养猪大户温氏股份实行的则是“公司+农户”的轻资产模式，即由温氏饲养种猪，委托农户养殖，最后由温氏回购生猪。 重资产模式下，尽管财务费用较高，但是在疫情这种特殊情况下，却有着巨大优势，在成本控制、疫病防控方面控制力更强。近年来，牧原股份借助重资产模式不断扩大产能，实现了“量价齐升”，获得丰厚利润。数据显示，2020年牧原股份实现营收562.77亿元，同比增长178.31%，实现归母净利润274.51亿元，同比增长348.97%。 业绩大幅增长的同时，牧原股份在资本市场也是水涨船高。从2017年中的9元/股(前复权)附近，牧原股份股价一度蹿升至今年2月中旬的130元左右，成为A股为数不多的三年十倍的大牛股。 3 财务数据遭“大V”质疑，猪价回落牧原还能涨吗？ 然而，牧原股份的成长也伴随众多质疑，和券商的看好之声形成鲜明对比。 今年3月13日，雪球论坛“大V”“天地侠影”突然发表了《牧原会是惊雷吗？》一文，对牧原股份提出多项质疑。这些质疑集中在：公司少数股东ROE远低于母公司股东ROE；实际利润被控股股东旗下的建筑公司获取；固定资产/销售收入比，远高于其他猪企等等。 比如，牧原股份2020年三季报显示，其归母股东权益合计为438.34亿元，归母净利润为209.88亿元；同期，少数股东权益为149.78亿元，少数股东损益为20.94亿元。在“天地侠影”看来，这些少数股东在同上市公司做不挣钱的合伙生意，现象离奇。 同时，“天地侠影”质疑牧原股份与关联企业河南牧原建筑工程有限公司之间的交易不合理。“四面墙，一个大顶棚，建筑费用还真不低，高档精舍呀”，暗指牧原股份向牧原建筑支付了大量建筑费用。 上述文章一经发布，便引起轩然大波。3月15日，牧原股份便收到了深交所的问询函，要求牧原股份回应投资者质疑。次日晚间，牧原股份对深交所的问询进行了回复，并非常具有针对性地回应了市场关注的焦点问题，算是为投资者释了疑。 然而，就在这场风波正在进行之时，牧原股份却向证监会提交了启动发行可转债的相关材料，并出具书面意见，表示公司不存在影响发行上市和投资者判断的重大事项。秦英林作为牧原股份法定代表人兼董事长在相关材料进行了签字确认。于是，这就有了文章开头描写的一幕。 在这场财务质疑风波之后，牧原股份的股价横盘震荡良久。随着近期猪价持续下行，牧原股价也下跌明显，表明支撑牧原股价高速上涨的底层逻辑，并非牢不可破。数据显示，牧原股份4月商品猪价格进一步回落至21.11元/公斤，创2019年9月以来最低，较去年7月高点已跌去超四成。 |
